Fusions et acquisitions
Fusions des bourses : la Caisse dit oui…à certaines conditions
L'équipe Droit-Inc
2008-02-12 10:20:00
Le 10 décembre dernier, à la suite de l'annonce du projet de regroupement de la Bourse de Toronto et de la Bourse de Montréal pour former le Groupe TMX, la Caisse de dépôt et placement du Québec indiquait par voie de communiqué que cette proposition lui semblait intéressante, tout en formulant un certain nombre de préoccupations.
Après examen des documents rendus publics depuis et après avoir obtenu des compléments d'information, la Caisse conclut que ce projet comporte des avantages pour toutes les parties. La Caisse demeure donc généralement favorable au projet. La Caisse détient environ 8 % des actions de la Bourse de Montréal.
La Caisse souhaite cependant que l'Autorité des marchés financiers (l'AMF) obtienne du Groupe TSX des engagements formels sur certains aspects précis comme la continuité des activités à Montréal ainsi que la structure de gouvernance du nouveau groupe TMX.
La Caisse s'engage également à appuyer le nouveau groupe en tant que client et en tant qu'actionnaire pour en faire une institution plus forte et pérenne dans un marché très concurrentiel.
Continuité des activités à Montréal
En plus des engagements faisant déjà partie du projet de transaction, l'engagement du Groupe TSX envers l'AMF à l'effet que les activités existantes liées à la négociation d'instruments financiers dérivés et de produits connexes demeurent à Montréal devrait être plus clair et plus ferme. La Caisse estime que le Groupe TSX doit s'engager également envers l'AMF à ce que toutes ses activités, initiatives et développements futurs au Canada ou ailleurs en matière de produits dérivés soient sous la responsabilité de la Bourse de Montréal (devenue une division du groupe TSX) et soient dirigés de Montréal.
Structure de gouvernance du nouveau groupe TMX
La Caisse est d'avis que les engagements relatifs à la nomination d'administrateurs devraient comporter l'obligation de nommer des personnes qui sont à la fois résidents du Québec et possèdent une expertise et une expérience pertinentes au marché des produits dérivés.
L'AMF devrait insister pour que le Groupe TSX (et TMX par la suite) fasse adopter par son conseil un profil d'expertise et d'expérience pour les membres de son conseil. Ce profil serait approuvé par l'AMF et ne pourrait être modifié sans l'approbation de l'AMF.
Indemnité de résiliation
L'indemnité de résiliation prévue au projet de regroupement est de 45,7 millions de dollars. La Caisse veut souligner que de telles clauses ne servent pas toujours l'intérêt des actionnaires, même si dans le cas présent la Caisse n'en fait pas un motif d'opposition au projet de regroupement.
Documentation
Le texte du mémoire qui sera déposé par la Caisse auprès de l'Autorité des marchés financiers est joint en annexe.
Annexe
Mémoire sur le projet de regroupement de la Bourse de Montréal avec la Bourse de Toronto
Le 10 décembre dernier, suivant l'annonce du projet de regroupement de la Bourse de Toronto et de la Bourse de Montréal pour former le Groupe TMX, la Caisse de dépôt et placement du Québec déclarait par voie de communiqué que cette proposition lui semblait intéressante.
Après examen des documents rendus publics depuis et après avoir obtenu des compléments d'information, la Caisse conclut que ce projet comporte des avantages pour toutes les parties. La Caisse continue donc d'être favorable au projet. La Caisse souhaite cependant que l'Autorité des marchés financiers (l'AMF) obtienne du Groupe TSX des engagements formels sur certains aspects précis comme la continuité des activités à Montréal ainsi que la structure de gouvernance du nouveau groupe TMX.
Contexte de la transaction proposée
Depuis le milieu des années 1990 et de façon plus marquée depuis l'an 2000, on assiste à un mouvement mondial de consolidation boursière : d'abord des fusions entre les Bourses d'un même pays puis des alliances plus globales entre Bourses de différents pays. A titre d'exemple, on peut citer l'alliance entre l'Euronext et la Bourse de New York (NYSE) en 2006. Également, l'alliance entre le NASDAQ, la bourse électronique américaine, et son homologue de Dubaï pour racheter la place scandinave OMX. Plus récemment, la Bourse de Chicago a annoncé qu'elle négociait le rachat du NYMEX, ce qui en ferait, si la transaction se réalise, l'une des plus grosses fusions entre Bourses mondiales.
Le regroupement des bourses de Toronto et de Montréal va donc dans ce sens. Ce regroupement comporte certains avantages stratégiques dans la mesure où la Bourse de Montréal ajoute ainsi à sa capacité de développer un centre d'expertise de calibre mondial en produits dérivés, un marché en plein essor.
La Bourse de Montréal exerce ses activités selon un modèle d'affaire vertical, où les activités boursières sont jointes à celles de compensation et de règlement. Les bourses de dérivés bâties selon ce modèle sont les plus valorisées sur le marché. Au Canada, le potentiel de développement est encore très grand et les produits standardisés, en particulier, offrent d'importantes possibilités de croissance.
De toute évidence, cette transaction ne fait de sens que si la Bourse de Montréal assume toutes les responsabilités du Groupe TMX en ce qui concerne le marché des produits dérivés en consolidant et élargissant l'expertise technique et les systèmes informatiques déjà en place à la Bourse de Montréal.
Les activités de compensation exercées actuellement par la Bourse de Montréal ajoutent une valeur et une force importantes aux activités liées aux produits dérivés et doivent nécessairement demeurer à Montréal. Parallèlement, le développement du marché des actions se fera à Toronto. D'ailleurs, une telle orientation s'inscrit dans la suite logique des accords établis en 1999 et par la suite entre la Bourse de Montréal et celle de Toronto, soit le développement par l'une du marché des produits dérivés et par l'autre du marché des actions.
La valeur de la contrepartie offerte aux actionnaires de la Bourse de Montréal nous apparaît adéquate compte tenu des transactions comparables et des engagements que devrait prendre la Bourse de Toronto.
Cependant, la Caisse tient à souligner certaines préoccupations que l'Autorité des marchés financiers (AMF) devrait prendre en compte dans sa démarche d'approbation du projet de regroupement.
Celles-ci ont trait aux engagements de pérennité à Montréal des activités relatives aux produits dérivés, ainsi qu'à la structure de gouvernance de la nouvelle entité, le Groupe TMX.
Engagements de pérennité
Il ressort des documents publiés au sujet du regroupement proposé que les deux Bourses s'entendent pour que les activités existantes liées à la négociation d'instruments dérivés et de produits connexes, incluant les activités de compensation et le projet de Bourse du carbone et des crédits d'émission de gaz à effet de serre demeurent à Montréal.
Les documents comportent notamment les engagements suivants, d'une part par la Bourse de Toronto (plus précisément par le Groupe TSX) et d'autre part, par la nouvelle entité qui constituera la Bourse de Montréal.
Le Groupe TSX s'engage à l'endroit de l'AMF à :
- ne rien faire qui empêcherait la nouvelle Bourse de Montréal de demeurer la Bourse nationale canadienne pour la négociation de tous les instruments dérivés et produits connexes ainsi que le seul responsable des activités relatives à la Bourse du carbone et des crédits d'émission de gaz à effet de serre;
- faire en sorte que les activités existantes liées à la négociation d'instruments dérivés et de produits connexes de l'actuelle Bourse de Montréal demeurent à Montréal.
Quant à la nouvelle entité qui constituera la Bourse de Montréal, elle s'engagera auprès de l'AMF :
- à ce que le siège social et les bureaux de direction de cette nouvelle entité ainsi que ceux de l'entité de la Corporation canadienne de compensation de produits dérivés demeurent à Montréal;
- à ce que le plus haut dirigeant de chacune de ces deux entités réside et travaille à Montréal;
- à ce que la nouvelle entité conserve le nom de "Bourse de Montréal Inc. / Montreal Exchange Inc.".
L'AMF demeurera l'autorité réglementaire à l'égard des activités de la Bourse de Montréal et de la Corporation canadienne de compensation de produits dérivés. Le Groupe TMX demeurera assujetti à une limite de 10 % relative à la propriété, et toute modification à cette limite devra être approuvée par l'AMF ainsi que par la Commission des valeurs mobilières de l'Ontario.
Ces engagements seront consignés dans les documents juridiques appropriés. L'engagement du Groupe TSX envers l'AMF à l'effet que les activités existantes liées à la négociation d'instruments financiers dérivés et de produits connexes demeurent à Montréal devrait être plus clair et plus ferme.
En effet, la Caisse est d'avis que le Groupe TSX doit s'engager également envers l'AMF, à ce que toutes ses activités, initiatives et développements futurs au Canada ou ailleurs en matière de produits dérivés seront sous la responsabilité de la Bourse de Montréal (devenue une entité du groupe TSX) et seront dirigés de Montréal. Cet engagement plus formel devra être concrétisé dans les différentes conventions et dans la documentation corporative des entités pertinentes. Cet engagement devra également comporter la résiliation de certains engagements déjà pris par le Groupe TSX.
Dans ce contexte, la Caisse souhaite que l'AMF prenne les mesures nécessaires et assortisse son approbation, s'il y a lieu, de conditions solides et légalement opposables afin que la pérennité des activités actuelles et futures soit assurée à Montréal.
Ces engagements ne devront pas être annulables au gré d'actionnaires ou d'un conseil d'administration ou même permettre, sans l'approbation préalable de l'AMF, la vente, la fusion ou toute autre transaction de même nature, impliquant la Bourse de Montréal et ses activités.
L'AMF devrait s'assurer que toutes les entités concernées par les décisions relatives aux activités de la Bourse de Montréal et de la Corporation canadienne de compensation de produits dérivés soient assujetties aux conditions qui permettront la réelle pérennité de ces activités à Montréal. Aussi, aucune vente d'éléments d'actif liés aux activités de produits dérivés et de compensation ne devrait être réalisée sans l'approbation préalable des actionnaires et de l'AMF. Des engagements formels à cet égard devraient être pris.
Règles de gouvernance
Le Groupe TSX a également pris des engagements auprès de l'AMF à l'égard de la composition du conseil d'administration du nouveau Groupe TMX. Une fois le regroupement réalisé, le conseil d'administration du groupe boursier comprendra cinq administrateurs désignés par la Bourse de Montréal. Cet engagement comporte également des dispositions prévoyant la reconduction de ces mêmes personnes comme administrateurs pour les trois années suivant la transaction. Ces administrateurs désignés par la Bourse de Montréal seront réputés être résidents du Québec, qu'ils soient ou non résidents du Québec.
Par la suite et sans aucune restriction dans le temps, des candidats à l'élection au poste d'administrateur, résidents du Québec, seront proposés afin de combler au moins 25 % des postes d'administrateurs.
La Caisse est d'avis que cet engagement devrait comporter l'obligation de nommer des administrateurs qui sont à la fois résidents du Québec et possèdent une expertise et une expérience pertinentes au marché des produits dérivés.
L'AMF devrait insister pour que le Groupe TSX (et TMX par la suite) fasse adopter par son conseil un profil d'expertise et d'expérience pour les membres de son conseil. Ce profil devrait comporter une définition acceptable de "résident du Québec" ainsi que délimiter la nature des expertises et expériences recherchées pour les candidats résidents du Québec. Ce profil serait approuvé par l'AMF et ne pourrait être modifié quant à ces deux aspects sans l'approbation de l'AMF. Ce profil devrait, comme c'est la coutume, être affiché sur le site Web du Groupe.
De plus, les documents du projet de regroupement indiquent qu'un administrateur résident du Québec sera nommé à chacun des comités du conseil d'administration. Toutefois l'engagement ne tient que pour trois ans, ce qui apparaît nettement insuffisant.
Ces engagements devront faire l'objet de conditions solides et légalement opposables afin de ne pas permettre à une assemblée d'actionnaires ou à un conseil d'administration de modifier ces éléments sans la permission de l'AMF.
Ces conditions devraient s'appliquer à toutes les entités de la structure corporative proposée qui ont un pouvoir décisionnel à l'égard des éléments relatifs au conseil d'administration et à son fonctionnement.
Indemnité de résiliation
Enfin, la Caisse s'inquiète de façon générale des indemnités de résiliation associées aux transactions de fusion et d'acquisition. Celles-ci permettent aux acheteurs de se prémunir contre les velléités des vendeurs de privilégier une offre concurrente ou de ne pas donner suite aux négociations en cours. De telles clauses donnent également une assurance au vendeur que si l'acheteur devait s'avérer incapable de compléter la transaction, le vendeur sera dédommagé. Il s'agit donc d'une mesure défensive qui peut toutefois, si les montants en jeu sont excessifs, constituer une entrave à la concurrence entre acheteurs potentiels.
Une indemnité excessive peut donc, d'une part, empêcher la présentation d'une offre à meilleur compte par une tierce partie ou, d'autre part, rendre une transaction plus dispendieuse pour une tierce partie et ainsi réduire la valeur offerte aux actionnaires. Dans le présent cas, l'indemnité de résiliation prévue au projet de regroupement est de 45,7 millions de dollars.
Compte tenu des circonstances et modalités particulières de cette transaction, la Caisse n'en fait pas un motif d'opposition au projet de regroupement.
Toutefois, la Caisse veut souligner que de telles clauses ne servent pas toujours l'intérêt des actionnaires lorsque le montant de telles d'indemnités est de nature à réduire les enchères pour la vente de l'entreprise. Et bien que dans ce cas-ci la Caisse n'ait pas retenu cet élément comme motif d'opposition au projet de regroupement, la Caisse souligne qu'elle demeure préoccupée par de tels niveaux d'indemnité de résiliation.
Conclusion
La Caisse réitère qu'elle estime le projet de regroupement intéressant et comportant des avantages pour toutes les parties. Au meilleur de sa connaissance et des informations qu'elle a recueillies et a fait préciser, elle est favorable à cette opération financière et continuera d'appuyer les activités du nouveau Groupe TMX à la fois comme client et comme actionnaire.
La Caisse souhaite toutefois que l'AMF obtienne des engagements plus étendus, plus fermes et plus clairs que ceux proposés jusqu'ici par le Groupe TSX en matière de gouvernance et en vue d'assurer la pérennité des activités de produits dérivés et de compensation à Montréal.
La Caisse souhaite cependant que l'Autorité des marchés financiers (l'AMF) obtienne du Groupe TSX des engagements formels sur certains aspects précis comme la continuité des activités à Montréal ainsi que la structure de gouvernance du nouveau groupe TMX.
La Caisse s'engage également à appuyer le nouveau groupe en tant que client et en tant qu'actionnaire pour en faire une institution plus forte et pérenne dans un marché très concurrentiel.
Continuité des activités à Montréal
En plus des engagements faisant déjà partie du projet de transaction, l'engagement du Groupe TSX envers l'AMF à l'effet que les activités existantes liées à la négociation d'instruments financiers dérivés et de produits connexes demeurent à Montréal devrait être plus clair et plus ferme. La Caisse estime que le Groupe TSX doit s'engager également envers l'AMF à ce que toutes ses activités, initiatives et développements futurs au Canada ou ailleurs en matière de produits dérivés soient sous la responsabilité de la Bourse de Montréal (devenue une division du groupe TSX) et soient dirigés de Montréal.
Structure de gouvernance du nouveau groupe TMX
La Caisse est d'avis que les engagements relatifs à la nomination d'administrateurs devraient comporter l'obligation de nommer des personnes qui sont à la fois résidents du Québec et possèdent une expertise et une expérience pertinentes au marché des produits dérivés.
L'AMF devrait insister pour que le Groupe TSX (et TMX par la suite) fasse adopter par son conseil un profil d'expertise et d'expérience pour les membres de son conseil. Ce profil serait approuvé par l'AMF et ne pourrait être modifié sans l'approbation de l'AMF.
Indemnité de résiliation
L'indemnité de résiliation prévue au projet de regroupement est de 45,7 millions de dollars. La Caisse veut souligner que de telles clauses ne servent pas toujours l'intérêt des actionnaires, même si dans le cas présent la Caisse n'en fait pas un motif d'opposition au projet de regroupement.
Documentation
Le texte du mémoire qui sera déposé par la Caisse auprès de l'Autorité des marchés financiers est joint en annexe.
Annexe
Mémoire sur le projet de regroupement de la Bourse de Montréal avec la Bourse de Toronto
Le 10 décembre dernier, suivant l'annonce du projet de regroupement de la Bourse de Toronto et de la Bourse de Montréal pour former le Groupe TMX, la Caisse de dépôt et placement du Québec déclarait par voie de communiqué que cette proposition lui semblait intéressante.
Après examen des documents rendus publics depuis et après avoir obtenu des compléments d'information, la Caisse conclut que ce projet comporte des avantages pour toutes les parties. La Caisse continue donc d'être favorable au projet. La Caisse souhaite cependant que l'Autorité des marchés financiers (l'AMF) obtienne du Groupe TSX des engagements formels sur certains aspects précis comme la continuité des activités à Montréal ainsi que la structure de gouvernance du nouveau groupe TMX.
Contexte de la transaction proposée
Depuis le milieu des années 1990 et de façon plus marquée depuis l'an 2000, on assiste à un mouvement mondial de consolidation boursière : d'abord des fusions entre les Bourses d'un même pays puis des alliances plus globales entre Bourses de différents pays. A titre d'exemple, on peut citer l'alliance entre l'Euronext et la Bourse de New York (NYSE) en 2006. Également, l'alliance entre le NASDAQ, la bourse électronique américaine, et son homologue de Dubaï pour racheter la place scandinave OMX. Plus récemment, la Bourse de Chicago a annoncé qu'elle négociait le rachat du NYMEX, ce qui en ferait, si la transaction se réalise, l'une des plus grosses fusions entre Bourses mondiales.
Le regroupement des bourses de Toronto et de Montréal va donc dans ce sens. Ce regroupement comporte certains avantages stratégiques dans la mesure où la Bourse de Montréal ajoute ainsi à sa capacité de développer un centre d'expertise de calibre mondial en produits dérivés, un marché en plein essor.
La Bourse de Montréal exerce ses activités selon un modèle d'affaire vertical, où les activités boursières sont jointes à celles de compensation et de règlement. Les bourses de dérivés bâties selon ce modèle sont les plus valorisées sur le marché. Au Canada, le potentiel de développement est encore très grand et les produits standardisés, en particulier, offrent d'importantes possibilités de croissance.
De toute évidence, cette transaction ne fait de sens que si la Bourse de Montréal assume toutes les responsabilités du Groupe TMX en ce qui concerne le marché des produits dérivés en consolidant et élargissant l'expertise technique et les systèmes informatiques déjà en place à la Bourse de Montréal.
Les activités de compensation exercées actuellement par la Bourse de Montréal ajoutent une valeur et une force importantes aux activités liées aux produits dérivés et doivent nécessairement demeurer à Montréal. Parallèlement, le développement du marché des actions se fera à Toronto. D'ailleurs, une telle orientation s'inscrit dans la suite logique des accords établis en 1999 et par la suite entre la Bourse de Montréal et celle de Toronto, soit le développement par l'une du marché des produits dérivés et par l'autre du marché des actions.
La valeur de la contrepartie offerte aux actionnaires de la Bourse de Montréal nous apparaît adéquate compte tenu des transactions comparables et des engagements que devrait prendre la Bourse de Toronto.
Cependant, la Caisse tient à souligner certaines préoccupations que l'Autorité des marchés financiers (AMF) devrait prendre en compte dans sa démarche d'approbation du projet de regroupement.
Celles-ci ont trait aux engagements de pérennité à Montréal des activités relatives aux produits dérivés, ainsi qu'à la structure de gouvernance de la nouvelle entité, le Groupe TMX.
Engagements de pérennité
Il ressort des documents publiés au sujet du regroupement proposé que les deux Bourses s'entendent pour que les activités existantes liées à la négociation d'instruments dérivés et de produits connexes, incluant les activités de compensation et le projet de Bourse du carbone et des crédits d'émission de gaz à effet de serre demeurent à Montréal.
Les documents comportent notamment les engagements suivants, d'une part par la Bourse de Toronto (plus précisément par le Groupe TSX) et d'autre part, par la nouvelle entité qui constituera la Bourse de Montréal.
Le Groupe TSX s'engage à l'endroit de l'AMF à :
- ne rien faire qui empêcherait la nouvelle Bourse de Montréal de demeurer la Bourse nationale canadienne pour la négociation de tous les instruments dérivés et produits connexes ainsi que le seul responsable des activités relatives à la Bourse du carbone et des crédits d'émission de gaz à effet de serre;
- faire en sorte que les activités existantes liées à la négociation d'instruments dérivés et de produits connexes de l'actuelle Bourse de Montréal demeurent à Montréal.
Quant à la nouvelle entité qui constituera la Bourse de Montréal, elle s'engagera auprès de l'AMF :
- à ce que le siège social et les bureaux de direction de cette nouvelle entité ainsi que ceux de l'entité de la Corporation canadienne de compensation de produits dérivés demeurent à Montréal;
- à ce que le plus haut dirigeant de chacune de ces deux entités réside et travaille à Montréal;
- à ce que la nouvelle entité conserve le nom de "Bourse de Montréal Inc. / Montreal Exchange Inc.".
L'AMF demeurera l'autorité réglementaire à l'égard des activités de la Bourse de Montréal et de la Corporation canadienne de compensation de produits dérivés. Le Groupe TMX demeurera assujetti à une limite de 10 % relative à la propriété, et toute modification à cette limite devra être approuvée par l'AMF ainsi que par la Commission des valeurs mobilières de l'Ontario.
Ces engagements seront consignés dans les documents juridiques appropriés. L'engagement du Groupe TSX envers l'AMF à l'effet que les activités existantes liées à la négociation d'instruments financiers dérivés et de produits connexes demeurent à Montréal devrait être plus clair et plus ferme.
En effet, la Caisse est d'avis que le Groupe TSX doit s'engager également envers l'AMF, à ce que toutes ses activités, initiatives et développements futurs au Canada ou ailleurs en matière de produits dérivés seront sous la responsabilité de la Bourse de Montréal (devenue une entité du groupe TSX) et seront dirigés de Montréal. Cet engagement plus formel devra être concrétisé dans les différentes conventions et dans la documentation corporative des entités pertinentes. Cet engagement devra également comporter la résiliation de certains engagements déjà pris par le Groupe TSX.
Dans ce contexte, la Caisse souhaite que l'AMF prenne les mesures nécessaires et assortisse son approbation, s'il y a lieu, de conditions solides et légalement opposables afin que la pérennité des activités actuelles et futures soit assurée à Montréal.
Ces engagements ne devront pas être annulables au gré d'actionnaires ou d'un conseil d'administration ou même permettre, sans l'approbation préalable de l'AMF, la vente, la fusion ou toute autre transaction de même nature, impliquant la Bourse de Montréal et ses activités.
L'AMF devrait s'assurer que toutes les entités concernées par les décisions relatives aux activités de la Bourse de Montréal et de la Corporation canadienne de compensation de produits dérivés soient assujetties aux conditions qui permettront la réelle pérennité de ces activités à Montréal. Aussi, aucune vente d'éléments d'actif liés aux activités de produits dérivés et de compensation ne devrait être réalisée sans l'approbation préalable des actionnaires et de l'AMF. Des engagements formels à cet égard devraient être pris.
Règles de gouvernance
Le Groupe TSX a également pris des engagements auprès de l'AMF à l'égard de la composition du conseil d'administration du nouveau Groupe TMX. Une fois le regroupement réalisé, le conseil d'administration du groupe boursier comprendra cinq administrateurs désignés par la Bourse de Montréal. Cet engagement comporte également des dispositions prévoyant la reconduction de ces mêmes personnes comme administrateurs pour les trois années suivant la transaction. Ces administrateurs désignés par la Bourse de Montréal seront réputés être résidents du Québec, qu'ils soient ou non résidents du Québec.
Par la suite et sans aucune restriction dans le temps, des candidats à l'élection au poste d'administrateur, résidents du Québec, seront proposés afin de combler au moins 25 % des postes d'administrateurs.
La Caisse est d'avis que cet engagement devrait comporter l'obligation de nommer des administrateurs qui sont à la fois résidents du Québec et possèdent une expertise et une expérience pertinentes au marché des produits dérivés.
L'AMF devrait insister pour que le Groupe TSX (et TMX par la suite) fasse adopter par son conseil un profil d'expertise et d'expérience pour les membres de son conseil. Ce profil devrait comporter une définition acceptable de "résident du Québec" ainsi que délimiter la nature des expertises et expériences recherchées pour les candidats résidents du Québec. Ce profil serait approuvé par l'AMF et ne pourrait être modifié quant à ces deux aspects sans l'approbation de l'AMF. Ce profil devrait, comme c'est la coutume, être affiché sur le site Web du Groupe.
De plus, les documents du projet de regroupement indiquent qu'un administrateur résident du Québec sera nommé à chacun des comités du conseil d'administration. Toutefois l'engagement ne tient que pour trois ans, ce qui apparaît nettement insuffisant.
Ces engagements devront faire l'objet de conditions solides et légalement opposables afin de ne pas permettre à une assemblée d'actionnaires ou à un conseil d'administration de modifier ces éléments sans la permission de l'AMF.
Ces conditions devraient s'appliquer à toutes les entités de la structure corporative proposée qui ont un pouvoir décisionnel à l'égard des éléments relatifs au conseil d'administration et à son fonctionnement.
Indemnité de résiliation
Enfin, la Caisse s'inquiète de façon générale des indemnités de résiliation associées aux transactions de fusion et d'acquisition. Celles-ci permettent aux acheteurs de se prémunir contre les velléités des vendeurs de privilégier une offre concurrente ou de ne pas donner suite aux négociations en cours. De telles clauses donnent également une assurance au vendeur que si l'acheteur devait s'avérer incapable de compléter la transaction, le vendeur sera dédommagé. Il s'agit donc d'une mesure défensive qui peut toutefois, si les montants en jeu sont excessifs, constituer une entrave à la concurrence entre acheteurs potentiels.
Une indemnité excessive peut donc, d'une part, empêcher la présentation d'une offre à meilleur compte par une tierce partie ou, d'autre part, rendre une transaction plus dispendieuse pour une tierce partie et ainsi réduire la valeur offerte aux actionnaires. Dans le présent cas, l'indemnité de résiliation prévue au projet de regroupement est de 45,7 millions de dollars.
Compte tenu des circonstances et modalités particulières de cette transaction, la Caisse n'en fait pas un motif d'opposition au projet de regroupement.
Toutefois, la Caisse veut souligner que de telles clauses ne servent pas toujours l'intérêt des actionnaires lorsque le montant de telles d'indemnités est de nature à réduire les enchères pour la vente de l'entreprise. Et bien que dans ce cas-ci la Caisse n'ait pas retenu cet élément comme motif d'opposition au projet de regroupement, la Caisse souligne qu'elle demeure préoccupée par de tels niveaux d'indemnité de résiliation.
Conclusion
La Caisse réitère qu'elle estime le projet de regroupement intéressant et comportant des avantages pour toutes les parties. Au meilleur de sa connaissance et des informations qu'elle a recueillies et a fait préciser, elle est favorable à cette opération financière et continuera d'appuyer les activités du nouveau Groupe TMX à la fois comme client et comme actionnaire.
La Caisse souhaite toutefois que l'AMF obtienne des engagements plus étendus, plus fermes et plus clairs que ceux proposés jusqu'ici par le Groupe TSX en matière de gouvernance et en vue d'assurer la pérennité des activités de produits dérivés et de compensation à Montréal.
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